紅周刊丨劉杰
科都電氣本就因為資金不足才通過信托進行貸款，然而其實控人在高息給公司放款的同時，還曾多次從公司拆出資金用于投資。此外，實控人多次折價受讓公司轉讓的參股公司股權，其中恐有“利益輸送”之嫌。
近日，科都電氣股份有限公司（以下簡稱“科都電氣”）向深交所遞交了招股書，目標是創業板，擬募集資金6.37億元。
【資料圖】
科都電氣是一家從事電動工具零部件及低壓電器產品的設計、研發、生產和銷售的公司，家族式企業特征較為明顯。《紅周刊》注意到，在公司資金鏈緊張之時，實控人一邊向公司拆借資金，又一邊向公司高息放貸，“套利”行為明顯，如此情況之下，需高度警惕其股權過于集中的風險。
此外，科都電氣的募投項目不但建設周期相當長，而且投資金額巨大，項目投資成本遠高于可比公司，缺乏合理性。
實控人一邊拆借資金
一邊高息貸款給公司
對于家族企業而言，在企業發展的早期階段，由于管理層的穩定性以及決策的高效性，往往利于企業快速崛起；但企業發展到一定規模后，由于家族股權高度集中，企業管理很容易陷入“一言堂”的局面，進而利益輸送等各種違法違規現象開始出現，中小股東的權益很難得到保障。類似案例在A股市場上并不鮮見，因此，家族企業管理的透明度、內控水平以及財務規范性等方面便成為投資者及監管層關注的焦點。
據招股書顯示，科都電氣實際控制人為鄭春開、鄭龍勇、鄭曉萍、鄭曉玲，其中鄭龍勇系鄭春開之子，鄭曉萍、鄭曉玲系鄭春開之女，鄭春開家族合計控制公司74.55%表決權，本次發行后，鄭氏家族控制的股權比例仍較高。從職位上來看，鄭春開自2020年12月以來，任公司董事長、總經理，鄭曉玲為公司董秘，鄭龍勇、鄭曉萍也均在公司任職，具有家族企業的特征。
從財務狀況來看，2019年至2022年上半年（以下簡稱“報告期內”），科都電氣的資金狀況并不寬裕，其賬戶上的貨幣資金分別為839.69萬元、813.11萬元、3055.56萬元及3514.42萬元，以至于企業不得不背負大量負債，使得其資產負債率分別達61.48%、60.37%、55.70%及52.59%。而招股書中，其同行業可比公司華之杰、山東威達、正泰電器、天正電氣、良信股份、新宏泰同期內的資產負債率均值分別為35.51%、37.37%、45.32%、41.27%，可見，科都電氣負債水平遠超同行業公司，處于高負債狀況。
在償債能力方面，報告期內，科都電氣的流動比率分別為0.98、0.73、0.92、0.91，一直是前述可比公司中最低的，前述行業公司的流動比率均值分別為3.02、2.72、2.08、2.29，顯然，科都電氣償債能力長期偏弱。
在公司資金周轉困難時，通常大股東都會想辦法為公司紓困，很多公司的大股東會免息或者以較低的利息向公司拆入自有資金，但科都電氣實控人為公司紓困的方式卻有些“特別”。
據招股書顯示，2019年5月17日，實控人鄭春開與萬向信托股份公司簽署《單一資金信托合同》，用途為科都電氣生產及輔助非生產用房項目的開發建設，萬向信托根據合同設立了萬向信托-[臻富182號]事務管理類單一資金信托，向借款人科都電氣發放信托貸款。上述信托貸款的總金額為1.5億元，貸款期限為24個月，貸款年利率竟高達15%。
根據央行發布的《2019年第二季度中國貨幣政策執行報告》，2019年6月，企業貸款加權平均利率為5.66%；此外，根據招股書披露的截至2022年6月30日科都電氣的銀行借款明細來看，其借款利率也多在4%左右，對比來看，前述信托貸款的年利率著實太高。
需要說明的是，單一資金信托是指，信托公司接受單個委托人的資金委托，將委托人存入的資金，按其（或信托計劃中）指定的對象、用途、期限、利率與金額等發放貸款，并負責到期收回貸款本息的一項金融業務。也就是說，為了緩解科都電氣資金鏈緊張的問題，其實控人竟然通過信托的方式，自掏腰包以超高的利率把錢借給了自己控制的企業，其“套利”的行為有些過于明顯。
上述高額利息加重了科都電氣的財務壓力，2019年其凈利潤虧損4000多萬元，而當年的財務費用就高達1440.45萬元，這無疑也是其虧損的重要原因之一。
值得一提的是，科都電氣本就資金不足，才通過信托貸款的，然而其實控人在高息給自己企業放款之前，還曾從公司拆出資金用于投資。
據招股書顯示，2019年，科都電氣向樂清市光大實業有限公司（以下簡稱“光大實業”）以及嘉恒置業有限公司（以下簡稱“嘉恒置業”）拆出資金的期初余額分別為1743.83萬元、2724.72萬元，科都電氣表示，前述借款實際為公司向鄭春開拆出資金來投資前述兩家公司。
不僅如此，2020年，在科都電氣已經通過信托向實控人進行貸款期間，鄭春開又向科都電氣借了4550.38萬元。這意味著其實控人鄭春開一邊向公司高息放貸，一邊又從公司拆出資金，這樣的操作著實有些讓人瞠目結舌。
有意思的是，或是因為IPO審核較嚴，為了讓上述資金拆借顯得不至于太離譜，在遞交招股書之前的2021年底，鄭春開與科都電氣簽署了《委托貸款本息歸還協議》，約定將上述信托合同的貸款年利率調整為5.35%，并自愿退還利息1533.04萬元。
倘若不是科都電氣即將IPO，實控人是否會歸還上述逾千萬元的利息還是個未知數。更重要的是，實控人以這種理念來經營科都電氣，一旦其成功上市，中小投資者的利益如何能得到保障呢？在股權高度集中的情況之下，若公司不能及時制定完善的內部控制及財務規范，其后續經營中恐怕還會有不少的“雷”。
折價轉讓參股公司股權
有向實控人利益輸送之嫌
據招股書披露，報告期內，科都電氣先是注銷了三家分公司，而后又轉讓了三家參股公司的股權。其轉讓的股權包括持有的樂清市合興小額貸款股份有限公司（以下簡稱“合興小貸”）4%股權、樂清市東鐵經濟咨詢有限責任公司（以下簡稱“東鐵資本”）10%股權、樂清市光大實業有限公司（以下簡稱“光大實業”）7.14%股權。有意思的是，合興小貸和東鐵資本的“接盤人”均為科都電氣的實控人鄭春開。
據招股書顯示，2020年9月，鄭春開以980萬元的價格，受讓了合興小貸4%的股份。據坤元評估出具的報告顯示，確認合興小貸4%股份評估值為936.16萬元，該評估值低于科都電氣取得這部分股權時共計1400萬元的出資額。從業績來看，合興小貸2021年和2022年上半年均實現盈利，凈利潤分別為2135.74萬元和1023.81萬元。
無獨有偶，2020年11月9日，科都電氣與鄭春開簽署《股權轉讓協議》，約定鄭春開以450萬元的價格受讓東鐵資本10%的股份。據坤元評估出具的報告，確認東鐵資本10%股份評估值為398.20萬元，該評估值低于科都電氣取得前述股權時共計500萬元的實際出資金額。
據評估報告顯示，東鐵資本的評估基準日為2021年2月28日，科都電氣未公布其在該時點的財務數據，但2021年末，該公司的凈資產值為7961.10萬元，相應10%的股權價值應該為796.11萬元。若以此數據為參考，則意味著鄭春開以半數略高的價格，便從其控制的科都電氣的手中拿下了這部分股權。
對于折價轉讓東鐵資本股權，科都電氣表示，主要系采用資產基礎法進行評估，東鐵資本應收項目投資款等流動資產評估減值所致。然而，東鐵資本相關資產價值評估減值近一半，減值力度之大是令人震驚的，對此，恐怕還需要科都電氣披露更為詳盡的信息來補充說明。
從上述交易情況不難看出，科都電氣的投資幾乎都是賠本生意，可是從前文來看，其資金鏈一直都比較緊，資金也不充裕，在此情況之下，實控人還讓其偏離主業去投資，其中本就疑點重重。而最終的結果是，科都電氣承擔了所有的投資風險，其實控人反倒是以超低的價格將這些投資標的都收入了囊中，這背后是否存在利益輸送，還需公司做出解釋。
募投項目投資成本過高恐不合理
據招股書顯示，科都電氣產品的原材料占比較高，在60%左右，其中，又以電子元器件采購占比最高，也是其最為關鍵的材料之一。其部分產品的原材料由客戶指定采購，且部分產品搭載的電子元器件從技術上還難以實現國產替代，主要依賴海外供給，但因為海外主要廠商設備短缺、開工率不足及跨國運輸受阻等原因，造成了電子元器件出現了短缺局面，而這樣的狀況可能會長期存在，因此，科都電氣面臨著重要原材料斷供的風險，進而影響其產品交付能力。
即便如此，科都電氣仍在大肆擴產。資料顯示，早在2017年末，其就在浙江省樂清市經濟開發區18-06-08 地塊建設新廠區，該項目土地面積共6.06萬平方米，建筑面積為18.94萬平方米。令人關切的是，如若后續關鍵原材料供給量難以滿足其新增產能的需求，那么其新增產能豈不是要被閑置。
截至2022年6月末，樂清新廠區建設時間已長達4.5年，周期相對較長。對此，科都電氣表示，主要系項目所在地塊系填海形成，地質松軟，前期需要進行樁基建設，此外，項目采用一體化設計及建設，工程龐大復雜，在建設期間受到了建設資金有限及新冠疫情影響限制，整體進度延長。
科都電氣本次的募投項目“科都電氣生產及輔助非生產用房基建項目”，就是在樂清新廠區項目的基礎上進行在建，項目總投資7.03億元，前期以自有資金已投資3.01億元，擬投入募集資金4.02億元，項目建設期為24個月（不含前期以自有資金投入的土建建設周期）。這意味著加上前期土建建設時間，該項目整體建設總時長將達6.5年。
不難看出，科都電氣的樂清新廠區建設項目不但整體耗時相當長，投資成本也相當高。而前述項目建成達產后，科都電氣預計新增電動工具零部件產能4000萬件，低壓電器產能1800萬件，合計新增產能5800萬件。
然而，《紅周刊》以可比公司華之杰的募投項目進行對比后發現，科都電氣這一投資項目的投入產出比并不高。
據招股書及環評報告顯示，華之杰的募投項目“年產8650萬件電動工具智能零部件擴產項目”主要建設內容包括廠房建設、設備購置及安裝調試、生產及技術人員招聘等，投資總額為4.26億元，項目位于張家港經濟開發區（南區）新涇西路3號，建設周期為兩年，項目建成后，將新增年產8650萬件電動工具智能零部件。
對比兩家公司的項目，科都電氣項目投資總額7.03億元，預計新增產能5800萬件/年，而華之杰項目投資總額為4.26億元，預計新增產能8650萬件/年，科都電氣項目投入資金遠超華之杰，但新增產能卻遠低于后者。根據前述數據粗略推算，科都電氣前述募投項目的單位投資成本為12.12元/件，而華之杰則為4.93元/件，科都電氣的單位投資成本是華之杰的2.46倍。
此外，從兩家公司募投項目投資概算結構來看，也有很大不同。資料顯示，科都電氣項目支出的大頭是建筑工程款，擬投入金額為4.75億元，占項目投資總額比重高達67.58%，其次為設備購置款及安裝費，投資金額為1.62億元，占投資總額比重為23.06%。而華之杰恰好相反，其建筑工程投資金額甚微，僅為1500萬元，占投資總額比重僅為3.52%，華之杰的資金支出主要用于硬件設備購置，金額為3.31億元，占投資總額比重高達77.63%。可見，科都電氣募投項目是在廠房建造上重點發力，對于設備購置的投入遠不及華之杰。
但問題在于，科都電氣在招股書中明確表示，樂清新廠區主體建筑土建工程施工已基本完成，那為何還要在相關項目的建筑工程支出上再投入1.74億元，而且還需要兩年的建設期，這真的合理嗎？
此外，對比前述兩家公司的項目，科都電氣與華之杰在廠房面積建設方面差距懸殊，前者為18.94萬平方米，后者為6000平方米，前者是后者的32倍。對此，也需要公司給出詳細的說明。
（本文已刊發于12月3日《紅周刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）