Z鏈夸克團隊研究員｜許佳維編輯｜過江鯽
“光伏茅”隆基綠能市值去年上半年大幅回升，后半年則是一路下跌。相較于2021年11月創造的高點5400億元縮水近2200億元，跌幅37.63%。
股價和市值的動蕩不足為奇，但值得引起投資者重視的是在下跌途中重要股東的減持。隆基的三位創始股東、也是一致行動人中的兩位已經基本上退出了主要股東行列。
(資料圖)
與創始股東的變化相比，隆基去年經歷的大事不斷。根據我們的跟蹤和總結，多數事件對股價形成壓力，積極因素則顯得相對長遠、不確定性更強。這在相當程度上支持了市場賣方力量主導的趨勢。
有必要提請投資者注意的是，新年度剛剛開始，隆基的大幅逆勢擴產計劃頻次展開，這也讓近期股份回升勢頭勇猛。
2022年，隆基綠能經歷的重要事件和變化
1．改名和其中的意味
隆基把自己的名字改成了“綠能”，以體現最新的戰略布局和業務定位——不僅僅要做最大的光伏設備制造商，還要成為一家“以客戶價值為核心，致力于為全人類創造美好宜居的綠色家園。通過提供高附加值的產品為綠能行業提供一站式綠能解決方案”的服務商。
將隆基股份正式更名為“隆基綠能”，沒想到這一綠就是半年。
2．地方政府紛紛取消電價優惠，致用電成本增加30%，影響公司超半數硅片成本
4月，隆基股份公告稱，公司在云南省享有的優惠電價政策和措施被取消。
截至2021年末，隆基在云南省形成約67GW的拉晶產能和57GW的切片產能，在云南已投產的切片產能占公司總產能的比例約為54%。
隆基綠能此前與云南簽約的優惠電價為0.25元/千瓦時，調整后預計用戶側價格約為0.34元/千瓦時，用電成本增加30%左右，對應硅片生產單瓦成本提升0.8分/片。為此，隆基綠能取消了麗江三期年產10GW單晶硅棒建設項目、曲靖二期年產20GW單晶硅棒和30GW單晶硅片項目、曲靖年產30GW單晶電池項目，待重新評估。
基于產業鏈和成本優勢，3月，隆基綠能宣布195億元在鄂爾多斯建設年產20GW單晶硅棒和切片項目、30GW高效單晶電池項目及5GW高效光伏組件項目。8月，隆基綠能將原協議中約定的年產20GW單晶硅棒和切片項目變更為年產46GW單晶硅棒和切片項目。
不料自9月起，內蒙古也取消優惠電價政策。相關公告及券商研究顯示，內蒙古光伏制造企業此前享受的優惠電價約為0.26-0.3元/度，在調整后，電價約為0.45元/度。
3．隆基三劍客的走向引人關注
8月，連城數控現任董事長、實際控制人李春安因內幕交易被證監會被立案調查。
隆基綠能火速公告稱李春安雖然是李振國、李喜燕的一致行動人，但目前持股比例為2.11%，且已不在公司任職，被查不會對公司經營和業績造成實質性影響。消息一出，隆基股價當日仍下跌7.89%。
李春安廣為人知的身份是與同畢業于蘭州大學的李振國、鐘寶申被合稱為“隆基三劍客”，其中李振國為隆基綠能實控人，鐘寶申為隆基綠能現任董事長。
2012年4月，隆基股份在A股主板上市時，李振國與李喜燕夫婦合計持有公司32.30%股份，為公司的實際控制人，李春安持股約24.08%為最大股東。
從2015年開始，李春安開始減持隆基綠能。2020年10月，通過集中競價方式套現約34億元后，12月以每股70元價格將所持隆基2.26億股股份轉讓給高瓴資本，一次性套現158.41億元。目前持股比例2.11%，位列公司第6大股東。
“三劍客”之一鐘寶申在隆基系公司的股權、職務也在今年發生變化。
去年4月，隆基董事長鐘寶申未經信披減持了1960萬股票，套現13億元，被指涉違規減持、信披違規。后隆基澄清說這筆交易是家庭財產分割非交易過戶。
5月起，鐘寶申密集卸任隆基系公司職位，包括卸任海南隆基綠能科技有限公司、寧夏隆基寧光儀表股份有限公司、大同隆基樂葉光伏科技有限公司和陜西隆基樂葉光伏科技有限公司的法人。
8月初，鐘寶申又辭去隆基樂葉光伏科技有限公司、滁州隆基樂葉光伏科技有限公司、泰州隆基樂葉光伏科技有限公司等企業法人。
2022年5月，隆基綠能年度股東大會上，“三劍客”罕見同框，鐘寶申表示，“過去，隆基的經營決策是依靠核心管理層，其中有股份、情懷甚至偶然性的因素，大家圍繞一個目標堅定地走到一起，但這些人會慢慢老去，而隆基是要可持續發展下去的。”
2021年報顯示，僅持有1.66%股權鐘寶申為公司董事長。但隨著鐘寶申卸任多職，未來在隆基扮演的角色也開始產生了變化。
4．業績穩定增長，盈利能力下滑
在今年光伏裝機的旺盛行情下，2022年前三季度，隆基單晶硅片、單晶組件出貨量分別超60GW，30GW。受益于硅片和組件銷售增加，隆基實現營收870.35億元，同比增長54.85%；歸母凈利潤109.76億元，同比增長45.26%，規模已超過去年全年。
業績增長背后，隆基綠能盈利能力表現有所下滑。多晶硅材料價格從2020年6月的5萬元/噸，上漲到2022年11月中旬的30.30萬元/噸，累計上漲了近6倍，帶來的影響是硅片和組件環節利潤空間被不斷壓縮，隆基綜合毛利率年年下滑，從2019年的28.9%下降至16.11%，其中硅片毛利率降至21%，組件毛利率降至12%，今年以來下降6個百分點，這也導致其生產成本在上半年達到415.4億元，同比增長53.16%。擁有上游硅材料優勢的通威則是賺的盆滿缽滿，前三季度實現凈利潤217.3億元，同比增長265.54%。【1】
5．硅料硅片價格斷崖式下跌，隆基從容面對
隨著多晶硅料產能快速釋放，硅料結束了兩年多的連續上漲。
2023年1月4日，硅業分會數據顯示，從2022年11月份開始，硅料、硅片的價格持續下跌。其中單晶致密料價格從高點30.60萬元/噸降至17.62萬元/噸，跌幅高達42.4%。M10單晶硅片（182mm/150μm）最低已經降至3.6元/片，G12單晶硅片（210mm/150μm）最低已經降至4.75元/片，周跌幅分別超過17%和25%。
斷崖式的下跌趨勢使投資人認為光伏行業的下行周期又要來臨，導致光伏制造行業公司股價集體跳水，隆基作為龍頭在這輪降價周期里股價跌幅達到25.97%。
這一輪硅片、硅料雙雙降價，根本原因還是對產能過剩的擔憂。
2020年起，受益于行業的高景氣，硅片高毛利率吸引雙良節能、上機數控、京運通等諸多新玩家不斷入場，新老玩家不斷擴產，到2022年末，隆基綠能、TCL中環、協鑫科技等15家企業的硅片產能將達到677.6GW。其中，隆基與中環作為硅片行業雙寡頭，2022年規劃產能分別為150GW、140GW，二者硅片產能占據國內硅片總產能的一半。
2023年全球預計新增光伏裝機量約為350GW，同比增長40%左右。考慮容配比及各環節損耗，2023年光伏對硅片需求量約為437GW，對硅料需求量約為115萬噸。可以看出，硅料及硅片產能嚴重過剩。
10月31日，tcl中環率先降價，打響硅片價格戰。直至11月24日，隆基宣布下調硅片價格，單晶硅片P型M10 150μm和厚度（182mm）報價5.40元，降幅達27%。三天后，TCL中環再次宣布下調硅片價格，單晶硅片P型M10 150μm厚度（182mm）報價同樣為5.40元，與隆基一致；技術含量更高的210mm和218.2mm硅片價格分別為7.10元和7.70元，降幅約為23%。
對于硅片價格下跌的影響，隆基綠能投資關系部門相關人士表示，從行業來看，光伏本質是度電價格降低，所以硅片價格下降對整個行業做大是個利好，下游需求會帶來整個行業利潤的增長。對公司而言，由于其一體化的經營，硅片端價格下降，隆基可以用硅片做下游的電池和組件，保留公司的利潤。但按這種趨勢發展下去，一些成本高的二三線企業會在價格戰中敗下陣來，進而退出市場，間接重塑硅片行業產業格局。
對于產能過剩問題，隆基也表示早有預料，所以庫存管理上保持比較低的位置。12月23日公司在互動平臺上稱，公司目前硅片庫存不到一周，處于較低的水平。【2】
6．外界擔憂行業格局重塑、龍頭地位松動
隆基曾在半年報中表示，今年上半年“光伏各制造環節均在大幅擴產，大量跨界資本的涌入加劇了行業競爭，行業的市場機遇與挑戰并存。”
隆基綠能估值降低，部分原因是其硅片和組件龍頭地位開始松動。
組件方面，據第三方機構以及券商公開資料統計，2022年隆基綠能以45GW的組件出貨規模，連續三年蟬聯全球組件出貨冠軍。不同于去年的是，組件行業出貨格局產生了變化。
2021年，隆基綠能出貨量優勢明顯，是唯一超過35GW的企業。到2022年，隆基綠能、天合光能、晶科能源、晶澳科技四家組件巨頭企業出貨量均超過40GW，排在第二位的天合光能與隆基綠能組件出貨量僅相差2GW，而2021年，兩者之間相差近14GW。
2002年8月，通威中標華潤電力3GW光伏組件集采大單的消息，標志著這位硅料巨頭正式進軍組件賽道，其成本優勢，可以很快通過價格優勢搶占市場份額，目前出貨規模上升至第8的位置，現有組件產能14 GW，預計到2023年底將形成超過80GW的組件產能，對隆基形成進一步的擠壓。
硅片方面，TCL中環到2022年底硅片產能將達到140GW，未來規劃產能180GW，與2022年底隆基規劃產能150GW不相上下。在硅片外售比例上，TCL中環中環已經超過隆基。
在組件大功率時代，隆基與TCL中環未來更多的較量體現硅片尺寸之爭上。二者分別代表了182mm和210mm兩大硅片尺寸陣營，目前182和210等大尺寸硅片市占率達79%，182仍是主流，占比53%。182陣營里主要有隆基、晶科、晶澳為首老牌光伏一體化企業，210陣營則包括中環、天合、東方日升等。
從硅片角度看，182的性價比相對更高；從電池片角度看，210性價比優于182；從組件角度看，更大功率的組件用210更容易實現。綜合看來，210產品相對更有優勢。
據集邦咨詢研究，到2023年，大尺寸組件產能陸續完成布局，占比將達89%；其中210尺寸產能預計可達466GW，成為主流，占比達到57%。當前全球已有超52家組件企業產線兼容制造210尺寸產品，企業數量占比超8成。
作為行業龍頭，隆基卻沒有向上兼容210的生產線，堅持182路線，使得公司未來存在失去主導地位的風險。
7．技術多突破，創新造就隆基，目標是要做時間的朋友
12月30日，隆基綠能董事長鐘寶申在一場題為“穿越周期 向陽生長”的年終對話中，盤點隆基2022年的三大事紀。
2022年6月21日，隆基西安總部率先發布光伏行業首個一站式戶用光伏解決方案“隆基向日葵”。該方案旨在通過線上平臺實現對用戶的一體化集成式服務，即從電站申請開始一直到后期運維，由隆基為用戶提供電站全生命周期的一站式無憂托管服務。
2022年，隆基向日葵累計簽約客戶超過300家，注冊用戶數量超過30000人次。同時，“隆基向日葵”榮獲“第三屆IFF全球綠色金融獎—創新獎”。
2022年11月19日，隆基宣布，據德國哈梅林太陽能研究所 (ISFH) 最新認證報告，公司自主研發的HJT電池轉換效率達到 26.81%，打破了塵封5年的硅太陽能電池效率新紀錄。這是首次由中國企業創造的迄今為止硅太陽能電池效率的最高紀錄。事實上，從2021年4月至2022年11月，隆基綠能已經先后在n型TOPCon、p型TOPCon、n型HJT電池、p型HJT電池、無銦HJT電池等技術領域12次刷新電池轉換效率世界紀錄。【4】
2022年11月2日，隆基綠能面向全球正式推出了基于HPBC電池技術的全新組件Hi-MO 6系列產品。Hi-MO 6系列產品是隆基綠能面向分布式用戶推出的組件，量產最高效率達22.8%，較目前主流的PERC組件產品平均增益10%。
在N型電池將取代P型PERC成為下一代技術路線的趨勢下，隆基推出基礎仍是PERC電池的HPBC電池技術，引來市場質疑。隆基表示，相比TOPcon和HJT，HPBC電池產品的穩定效率最高。未來該電池產品效率可達26.5%以上，組件效率可達近24%。
鐘寶申說，隆基的目標就是要做時間的朋友，隆基一直堅持幾個原則——第一是“不領先、不擴產”；第二是持續地投入創新，讓企業一直有拿得出來的新方案和產品；第三就是要不斷地把新產品大量地、快速地投向市場。
面對2023年的到來，既有機遇，也有挑戰。對隆基來講，2023年整體發展速度應會比2022年更快一些。【3】
8．年后大規模逆勢擴產
進入2023年，在整個光伏產業鏈仍處在降價周期時，隆基綠能卻選擇逆勢持續擴產。
1月10日，隆基綠能宣布，擬將西咸樂葉年產15GW高效單晶電池項目變更為西咸樂葉年產29GW高效單晶電池項目，該項目將導入公司自主研發的HPBC高效電池技術，年產29GW單晶高效電池項目預計2023年9月整體完成竣工驗收并全面投產。
1月17日，隆基綠能發布公告稱，公司與陜西省西咸新區開發建設管委會、陜西省西咸新區涇河新城管委會簽訂《投資合作協議》，就公司在陜西省西咸新區投資建設年產100GW單晶硅片項目及年產50GW單晶電池項目達成合作意向。
加上12月擬投資30億元在安徽省蕪湖市建設的二期年產15GW單晶組件項目，近一個月來，隆基綠能宣布的擴產項目包括100GW硅片、79GW電池和15GW組件等。
隆基綠能相關負責人表示，此次擴產一是基于對光伏行業未來發展的信心，二是隆基綠能堅持‘不領先不擴產’，新增產能必須對成本有貢獻。
市場擔心此輪擴產將導致硅片產能進一步過剩，2023年的硅片市場競爭將更加激烈。
公司背景
隆基股份成立于2000年，以半導體業務起家。
2006年，創始人李振國不顧多晶賽道熱度，鎖定了轉化效率更高、度電成本下降空間更大的單晶硅路線。2012年公司在上交所主板上市。
2014年，隆基通過收購樂葉光伏進軍向電池、組件環節延伸，并率先使用PERC技術路線，拉大單晶和多晶的效率差距。結合多年對RCZ技術（多次裝料拉晶技術）攻關及2015年金剛線切割技術的國產替代，單晶硅片逐步取代多晶硅片成為市場主流。
2015年，國家能源局推出“光伏領跑者計劃”，引導行業轉向效率更高的單晶路線，各電池企業開始大規模進行單晶技改和擴產。隆基作為單晶龍頭，實現股價與業績齊飛，2018年的“531”新政也未能阻止隆基前進的腳步。到2020年公司超越晶科能源成為全球光伏組件出貨量冠軍，硅片市占率全球第一，成為全球最大的太陽能單晶硅光伏產品制造商。
2021年，隆基布局光伏電站（BIPV）和氫能新賽道，進一步打開了成長空間，股價一路上漲最高至125.68元，上市十年股價增長90多倍，市值突破5000億元。
2012年上市以來至2021年十年里，隆基股份營業收入年復合增長率達到53.52%，總營收從17.1億元增加至809.32億元，增長超47倍。2021年，太陽能組件及電池、硅片及硅棒業務分別占比總營收72.23%、21.04%。
2021年，隆基綠能實現單晶硅片、單晶組件的出貨量，分別達到70.01GW和38.52GW，組件銷量、市場占有率、品牌影響力均位列全球首位。
來源與參考：
【1】隆基綠能公司公告
【2】隆基綠能互動平臺
【3】鐘寶申“穿越周期 向陽生長”年終對話
【4】隆基綠能官方網站
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來源：藍籌企業評論（ID:bluechip808）